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破解人民幣升值困局關(guān)鍵要降低儲(chǔ)蓄率
除了資本項(xiàng)目管制外，資本/勞動(dòng)比快速上升及勞動(dòng)生產(chǎn)率由減速重新向上，這些因素都構(gòu)成影響當(dāng)前人民幣的升值壓力。對(duì)此，我們應(yīng)當(dāng)調(diào)整和平衡經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，促使儲(chǔ)蓄率下降和消費(fèi)增長，以此破解人民幣的升值壓力。
最近一段時(shí)期，美國人的強(qiáng)硬施壓、經(jīng)濟(jì)學(xué)家的理論推演及產(chǎn)業(yè)界的焦慮，這些因素混雜在一起，讓人民幣匯率再次成為一個(gè)市場熱點(diǎn)。
從目前看，“人民幣幣值低估”似乎已經(jīng)成為海外主流經(jīng)濟(jì)學(xué)界的一種共識(shí)。其中，彼得森國際經(jīng)濟(jì)研究所的研究表明，人民幣幣值至少被低估了25％~40％，并且認(rèn)為這個(gè)結(jié)論還偏“保守”。而中國經(jīng)濟(jì)學(xué)界關(guān)于人民幣匯率的主流觀點(diǎn)相對(duì)溫和一些，有專家認(rèn)為至少需要升值10%。
那么，當(dāng)下人民幣匯率相對(duì)于均衡匯率是否有根本性偏離，且這種偏離程度是否合理？對(duì)此，筆者只想提出一個(gè)問題供大家思考，如果目前中國的真實(shí)通脹水平（包括資產(chǎn)泡沫）上升了，是否已經(jīng)修正了這種根本性偏離？
我們不妨做個(gè)壓力測試。倘若今天的國內(nèi)居民和企業(yè)能自由兌換美元，進(jìn)行全球資產(chǎn)配置的話，誰還會(huì)在北京四環(huán)買一套比倫敦金融城、紐約核心CBD還貴的公寓呢？如果資本管制放開的話，中國的資本項(xiàng)目是流入還是流出？經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的“雙順差”依然會(huì)繼續(xù)？外匯儲(chǔ)備還會(huì)持續(xù)增加？
這說明，“人為筑壩（資本項(xiàng)目管制下）”的因素對(duì)目前人民幣升值也構(gòu)成壓力，這其中也存在著“虛火”。但如果將通脹壓了下去，將資產(chǎn)泡沫也擠掉了，這種根本性偏差仍會(huì)浮現(xiàn)。所以，名義匯率還會(huì)上升以彌補(bǔ)這個(gè)偏離。
事實(shí)上，通脹與均衡匯率的上升在大部分時(shí)間內(nèi)是一對(duì)孿生兄弟，除非經(jīng)濟(jì)加速和勞動(dòng)生產(chǎn)率的提高主要來自經(jīng)濟(jì)體的制度創(chuàng)新與技術(shù)進(jìn)步的結(jié)果，通脹才會(huì)被財(cái)富增長“化虛為實(shí)”。
確實(shí)，本世紀(jì)以來中國經(jīng)濟(jì)的高速增長，靠的就是全面提速的高投入，特別是2009年中國的資本形成增速超過了30％。隨著資本/勞動(dòng)比的進(jìn)一步快速上升，出現(xiàn)減速勢頭的勞動(dòng)生產(chǎn)率在2007和2008年又重新向上。這些都是均衡匯率上升壓力的主要來源之一。所以，一旦通脹水平下降了，資產(chǎn)泡沫被擠破了，經(jīng)濟(jì)又出現(xiàn)減速，那么人民幣的均衡匯率自然會(huì)跟著下降。
另外，人民幣名義匯率的上升或升值，能否成為當(dāng)下調(diào)控通脹和資產(chǎn)泡沫的一種政策工具？
因?yàn)椋孤实刂v，國際經(jīng)濟(jì)學(xué)著名的“巴拉薩-薩繆爾森效應(yīng)”在中國已經(jīng)出現(xiàn)。也就是說，一個(gè)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展的國家，其實(shí)際匯率也應(yīng)該不斷上升。由于貿(mào)易部門的生產(chǎn)率提高往往會(huì)快于非貿(mào)易部門，所以非貿(mào)易品對(duì)貿(mào)易品的相對(duì)價(jià)格要上揚(yáng)。如果這沒有反映在名義匯率上，就必定會(huì)反映在房地產(chǎn)或服務(wù)業(yè)價(jià)格的大幅上漲上。
當(dāng)然，“巴薩效應(yīng)”的存在，并不意味著名義匯率的任何變動(dòng)可以調(diào)控資源從貿(mào)易部門向非貿(mào)易部門的流動(dòng)，這主要還取決于經(jīng)濟(jì)體的內(nèi)在結(jié)構(gòu)是否支持這樣的流動(dòng)。
鑒于當(dāng)下中國市場配置資源機(jī)制的缺失，金融、電信、電力和傳媒等行業(yè)存在著“國有壟斷”的傾向，國有資本依托資源、資本優(yōu)勢已在第二產(chǎn)業(yè)中攻城略地。
由此，匯率的升值，導(dǎo)致從貿(mào)易部門出來的資金只有兩個(gè)流向：一是短期內(nèi)將大量涌入虛擬經(jīng)濟(jì)中，由此導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫的不斷放大；二是向外走，這取決于外部經(jīng)濟(jì)和資產(chǎn)價(jià)格吸引力，以及掙脫資本管制的成本大小。不管怎樣，最終的結(jié)果都是一樣的，即將導(dǎo)致泡沫的破裂。
筆者認(rèn)為，若選擇漸進(jìn)升值的路徑，泡沫必定會(huì)再度升級(jí)，并引發(fā)大量資金外流，進(jìn)而擠破泡沫的可能性會(huì)更大。
最近，有經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出“升值+加息”的政策搭配建議，這或許能對(duì)升值壓力有一定的抑制作用，但泡沫卻難以實(shí)現(xiàn)“軟著陸”。因?yàn)，加息將直接擠壓私人資本，利息調(diào)整將重新分配全社會(huì)的經(jīng)濟(jì)利益。其中，經(jīng)濟(jì)中的弱勢群體（高負(fù)債家庭、中小企業(yè)和私人資本）都可能是受損的對(duì)象。同時(shí)，“升值+加息”，也將加速產(chǎn)業(yè)資本從貿(mào)易部門的撤離，最終將擠破泡沫。
也許，目前我們還很難在貨幣政策和匯率政策之間求得一個(gè)完美解，除非我們能加速推進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)改革，降低儲(chǔ)蓄率。
其中，結(jié)構(gòu)改革的核心就在于要突破“壟斷”，讓資源配置的權(quán)利回歸市場。這樣，資源自然會(huì)實(shí)現(xiàn)從貿(mào)易部門向非貿(mào)易部門的流動(dòng)，由此可創(chuàng)造出更旺盛的就業(yè)需求，財(cái)富也可以真正實(shí)現(xiàn)從政府和國有壟斷部門流向家庭的轉(zhuǎn)變。一旦儲(chǔ)蓄率下降和消費(fèi)增加了，內(nèi)部經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)將不再失衡，人民幣實(shí)際匯率的升值壓力也將會(huì)自然消解。
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