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劉利剛：人民幣升值的可能路徑
對于人民幣升值的討論越來越熱烈，筆者認(rèn)為，內(nèi)外因素決定了人民幣升值無可避免，對于中國來說，何時升值以及如何升值，可能更值得費(fèi)點思量。
從外部因素看，中國面臨的主要壓力來自于美國。世界第一經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國與即將成為世界第二經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國的博弈，對整個世界政治經(jīng)濟(jì)格局都會有相當(dāng)?shù)挠绊。從兩國之間的利益關(guān)系來看，中美如果發(fā)動貿(mào)易戰(zhàn)，只會造成兩敗俱傷的結(jié)果。從我們的統(tǒng)計來看，美國從事與中國貿(mào)易相關(guān)工作的人口，約有300萬人；中國的數(shù)據(jù)要大得多，約有5000至6000萬勞動人口從事著與中美貿(mào)易有關(guān)的工作。同時，由于中國持有1.4萬億美元的美國金融資產(chǎn)，一旦中國表達(dá)出大幅拋售美國資產(chǎn)的意圖，美國金融市場將遭遇激烈動蕩。
此外，一旦美國認(rèn)定中國為貨幣操縱國，美國將很可能對中國出口商品征收懲罰性關(guān)稅，按照保羅 克魯格曼的建議，美國應(yīng)向中國征收25%的懲罰性關(guān)稅。我們的研究結(jié)果顯示，這樣的一個關(guān)稅政策，將使中國的整體出口下降10.4%左右，而在各占中國進(jìn)出口貿(mào)易半壁江山的加工貿(mào)易和普通貿(mào)易中，普通貿(mào)易將受到相對嚴(yán)重的影響，將平均下降12.4%，而加工貿(mào)易只會下降4%。這樣的結(jié)果也告訴我們，從保護(hù)出口的角度考慮，讓人民幣升值可能是更加理性的選擇——畢竟即使讓本幣一次性升值10%，出口也最多下降3-5%左右。
當(dāng)然，讓人民幣升值，對于中國來說，并非有害無利，特別是讓人民幣匯率更加靈活，將有利于提高其貨幣政策的有效性。一直以來，中國試圖保持人民幣匯率平穩(wěn)，但由于升值預(yù)期強(qiáng)烈，大量熱錢流入中國，這也導(dǎo)致了中國央行不敢貿(mào)然加息，因為加息會導(dǎo)致更加強(qiáng)烈的升值預(yù)期。反之，中國則可以通過增加匯率彈性來實現(xiàn)為利率政策“松綁”，畢竟作為一個經(jīng)濟(jì)大國，利率政策的獨(dú)立性也非常重要。舉例來說，面對目前商品房價格不斷上升的狀況，中國本需要動用的利率手段卻因為升值壓力一再擱置，過于寬松的貨幣政策是房地產(chǎn)價格飆升的重要原因。
接下來的問題是，如果中國選擇讓人民幣升值，那么升值的時點和方法應(yīng)該如何選擇呢？
筆者認(rèn)為，在美國不再施壓的情況下，人民幣的升值進(jìn)程反而會加速。從目前的態(tài)勢來看，美國方面已經(jīng)降低了其在人民幣升值議題上的聲音，這從近期奧巴馬和蓋特納的表態(tài)中也可以看出端倪。從中美雙方近期的互動來看，人民幣升值的國際條件已經(jīng)慢慢具備。具體來說，今年的五六月份仍然會是比較敏感的時間點，因為中美戰(zhàn)略對話和G20峰會將在這一時期舉行，如果中方遲遲沒有舉動，這些會議將被人民幣議題所“淹沒”，相信這也不是中方愿意看到的。
從具體升值的路徑上看，我們也可以做一個簡單的情境分析：第一種選擇是讓人民幣保持目前的平穩(wěn)態(tài)勢，因這將導(dǎo)致貿(mào)易戰(zhàn)，這種可能性已經(jīng)基本被排除；第二種可能性則是一次性小幅升值后再回歸平穩(wěn)態(tài)勢，這種選擇的可能性也非常小，因為這只能無端引起市場對人民幣繼續(xù)升值預(yù)期，同時美歐壓力有增無減；第三種選擇則是如2005年一樣，選擇讓人民幣一次性小幅升值后，再回歸逐步升值的進(jìn)程；第四種選擇是讓人民幣一次性較大幅度升值（5%以上），然后擴(kuò)大其交易區(qū)間；最后一種選擇是讓人民幣一次性大幅升值（20%以上），再回歸正常的波動區(qū)間。后面三種方法都是升值的可能性選擇，但一次性大幅度升值由于對出口商的影響較大，相信被選擇的可能性很小。
而在第三和第四種選擇中，我們可以做出更加仔細(xì)的分析。如果我們假設(shè)央行希望人民幣在一年之內(nèi)實現(xiàn)4-5%的平均升值，一種方案是讓人民幣一次性升值2%左右，然后在接下來的時間內(nèi)通過每天以極小的步伐緩步升值，這種方案的好處和壞處是一樣的：即市場將對匯率波動有明確的預(yù)期。另一種方案則是讓人民幣一次性升值5%，在接下來的時間內(nèi)加寬其交易波動區(qū)間，比如說+/-2.5%。這將意味著人民幣將在一天之內(nèi)可以升值或蹩值近5%，人民幣的彈性也就有了實質(zhì)的改變。同時一次性升值5%也顯示中國匯率改革的意愿和決心，從而緩解外方在此問題繼續(xù)施壓。
一旦市場匯率走出交易區(qū)間，中央銀行將出手干預(yù)，但只要匯率在交易區(qū)間內(nèi)波動，央行將不會干預(yù)，那么在交易區(qū)間內(nèi)，匯率的走勢將有無限種可能性，這也將打破市場對人民幣走勢的單邊預(yù)期。而對于決策者來說，打破人民幣的單邊升值預(yù)期，也將會使貨幣政策更加有效。因此，筆者認(rèn)為，一次性升值一個可觀的幅度，再加寬交易波動區(qū)間，是比較好的政策選擇。
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