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有管理的低頻浮動匯率制度比較符合目前中國的實際
有關中國匯率制度改革的構想，目前有代表型的有釘住美元匯率制度、釘住一攬子貨幣制度、區(qū)間浮動制度等，其中大多都有各自的優(yōu)缺點，但就中國目前的實際情況而言，最適合的是什么呢？中國社會科學院世界經濟與政治研究所何帆日前在接受記者采訪時指出，有管理的低頻浮動匯率制度比較符合目前中國的實際。
何帆指出，釘住美元匯率制度有許多缺陷。自１９９７以來，中國實行的是事實上的釘住美元的匯率制度。但這種制度僅滿足了匯率政策降低匯率風險，確保金融市場與宏觀經濟安全的目標，但卻無法滿足保持出口競爭力和保持內外部平衡的匯率政策目標。
首先，人民幣與美元保持超穩(wěn)定無法反映國內外經濟基本面變化對匯率調整的需要，無法糾正匯率失調。１９９４－－２００２年期間，人民幣均衡匯率面臨持續(xù)上升壓力。恰好在這個時期的美元也在升值，人民幣借助美元的升值實現了自身的升值，這在一定程度上緩解了匯率失調所導致的內、外部經濟失衡。２００２年以后，美元走入了持續(xù)下跌的趨勢，這與人民幣均衡匯率的運動趨勢恰好相反。于是，匯率價格扭曲凸現，所帶來的匯率升值壓力更是對宏觀經濟內外部均衡構成了嚴重威脅。其次，由于美元對世界其他主要貨幣之間的大幅波動，單一固定釘住美元的匯率制度帶來了人民幣貿易加權匯率的不穩(wěn)定，這對于穩(wěn)定進口成本與出口競爭力帶來了負面影響。
至于釘住一攬子貨幣制度，何帆認為，釘住一攬子貨幣最突出的優(yōu)點在于穩(wěn)定人民幣的名義貿易加權匯率。如果中國與主要貿易伙伴國家沒有嚴重的通貨膨脹率差異，釘住一攬子貨幣同時也保障了真實貿易加權匯率的穩(wěn)定。但是其缺陷在于不能實現保持內外部均衡和降低匯率波動，維護金融安全的外匯政策目標。
何帆指出，釘住一攬子貨幣從本質上看還是一種固定匯率制度，它無法反映國內外經濟基本面變化對匯率調整的需要，無法幫助實現內外部均衡。比如，如果中國相對區(qū)域內其他國家發(fā)生了比較嚴重的通貨膨脹，人民幣貿易加權名義匯率雖然不變，但是貿易加權的實際匯率急劇升值，可能會造成外部失衡。再比如，如果中國相對勞動生產率的迅速提高要求人民幣升值以保持中國經濟的內外部均衡，但是一攬子釘住要求的是人民幣貿易加權名義匯率的穩(wěn)定，因此無法在制度上幫助實現內外部均衡。
其次，釘住一攬子貨幣意味著人民幣不再與美元掛鉤，由于美元，歐元和日元均實行的是浮動匯率制度，結果是人民幣對美元的雙邊名義匯率開始頻繁變化，這會給對外貿易和投資帶來巨大匯率風險。當前國內的對外貿易和投資結算大多使用美元，國內企業(yè)和居民持有的外匯資產也多是美元資產，人民幣與美元之間頻繁的匯率波動會給對外貿易，投資帶來巨大外匯風險。目前國內外匯市場發(fā)育非常有限，遠期外匯市場。外匯期權市場、外匯期貨市場或者是非常有限，或者根本還沒有建立。因此，市場上還不能夠充分提供規(guī)避對外貿易和投資匯率風險的金融工具。面對突如其來的巨大外匯風險，如果再沒有充分的風險對沖工具支持，無疑會對國際貿易、投資和國內金融市場穩(wěn)定帶來巨大威脅。
對于區(qū)間浮動制度，何帆的看法是從制度本身看，區(qū)間浮動制度比一攬子釘住制度有更大的靈活性，有助于維護內外部均衡，其缺陷也顯而易見。因為區(qū)間浮動制度意味著人民幣匯率在一定的區(qū)間范圍內可以高頻率的靈活浮動。在實施過程中，貨幣當局面臨的首要問題就是浮動區(qū)間的大小。如果浮動區(qū)間很大，在目前國內金融市場發(fā)育以及其他制度因素的限制下，浮動可能意味著巨大的匯率風險，并威脅到金融市場與宏觀經濟安全。尤其是在近期外匯市場基礎設施建設還不完備的情況下，浮動帶來的成本會更大。如果浮動的區(qū)間很小，涉及的風險會降低，但前提條件是在引入浮動之前必須把當前的匯率一次性調整到市場預期的合理水平上，否則窄幅的浮動會面臨市場上單向的沖擊，區(qū)間浮動本身的意義就消失了。其次，在區(qū)間浮動制度下，匯率的走勢更多地受到一些短期的不確定因素干擾，很難保證名義匯率的運動趨勢與名義貿易加權匯率的運動趨勢保持一致。
因此，何帆指出，我們需要尋找一種能夠最大程度地兼顧三項匯率政策目標的中間方案。這就是有管理低頻浮動匯率制度。
“有管理”，是指政府將根據國內外經濟環(huán)境的變化和既定的匯率政策目標保持調整匯率的能力和權力！坝泄芾。主要操作內容包括：政府根據國內外經濟基本面的變化，調整人民幣匯率接近其均衡匯率水平，進而促進宏觀經濟的內外部均衡；同時，政府還可以根據美元、歐元、日元等世界主要貨幣之間匯率的變化，以及國內外相對通貨膨脹率的變化，調整人民幣匯率，保持人民幣實際貿易加權匯率的穩(wěn)定，進而確保進口成本與出口競爭力的穩(wěn)定。
在管理的操作過程當中，不同的政策目標可能會對匯率調整提出不同的要求。考慮到中國的大國經濟特征，維護宏觀經濟的內外均衡比維護進口成本與出口競爭力具有更重要的意義。
“低頻”，在當前的外匯管理體制下，是指貨幣當局低頻率地 在外匯市場上通過價格調整釋放外匯超額供給或者超額需求的壓力。反映到人民幣對美元價格上，是人民幣對美元低頻率的價格變化。采取“低頻”，主要是降低匯率浮動所帶來的匯率風險。
有管理的低頻浮動匯率制度實際上是一種混合方案，它吸納了固定釘住美元、釘住一攬子貨幣制度與區(qū)間浮動制度的部分因素，同時有助于彌補單獨一種匯率制度的缺陷。采用有管理的浮動匯率制度能夠最大程度地兼顧三項人民幣匯率政策目標，給貨幣當局的政策操作留下了靈活，充分的政策空間。同時它也是一種過渡方案，因為其缺陷是，無論對哪一項匯率政策目標都難以完全顧及。只有等到中國的市場化改革能夠進一步深化、經濟實力進一步增強之后，中國才能夠像發(fā)達國家那樣采取浮動匯率制度，使得匯率政策的調整完全服務于宏觀經濟的內外均衡。
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