套利者是一群活躍在資本市場(chǎng)、順勢(shì)而為的人，在以往人民幣匯率單邊升值的預(yù)期下，做多人民幣是最受他們青睞的投資方式之一。但現(xiàn)在情況變了，他們的日子也變得并不好過(guò)。
2014年2月，讓人記憶猶新的那波人民幣意外暴跌行情，給套利者當(dāng)頭一棒；而去年3月開(kāi)始，人民幣對(duì)美元交易價(jià)波動(dòng)幅度的加大，也使得套利交易日漸冷清；2015年以來(lái)，人民幣在內(nèi)外承壓下，即期匯率一度逼近2%跌停位，套利者收益空間再度被擠壓；近期，中國(guó)央行表現(xiàn)出對(duì)于人民幣貶值的“容忍”，更是引發(fā)了業(yè)內(nèi)人士對(duì)于套利資金正在撤離人民幣匯率市場(chǎng)的猜想。
“我們的客戶主要是進(jìn)出口企業(yè)，對(duì)于外匯的買(mǎi)賣(mài)大多基于實(shí)際需求，人民幣的升值與貶值，只是對(duì)客戶的套期保值策略產(chǎn)生影響。當(dāng)然，只要有外匯管制的存在，資金不能自由流動(dòng)，仍會(huì)有套利機(jī)會(huì)的存在，但相信隨著風(fēng)險(xiǎn)與成本的增加，人民幣對(duì)于套利者吸引力會(huì)明顯下降！蹦炽y行外匯投資經(jīng)理對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者說(shuō)道。
匯差套利受阻
“人民幣的套利方式主要可以歸結(jié)為兩大類，利用在岸與離岸人民幣市場(chǎng)的匯率差或利率差來(lái)套利，基本的套利模式不變，但套利空間則根據(jù)市場(chǎng)行情而變化。過(guò)去，在岸與離岸人民幣市場(chǎng)，無(wú)論是在利差和匯差上，都給套利者提供了很大的空間，導(dǎo)致套利活動(dòng)一度十分猖狂。但現(xiàn)在，無(wú)論在匯差還是利差上，套利者很難有可乘之機(jī)。”某外匯市場(chǎng)交易員在接受《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者采訪時(shí)表示。
此前，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)加速增長(zhǎng)，人民幣單邊升值預(yù)期下，利用匯率差是對(duì)于投機(jī)者最直接可行的套利方法。
長(zhǎng)期以來(lái)，香港離岸人民幣(CNH)匯率相比內(nèi)地在岸人民幣(CNY)要高60～80個(gè)基點(diǎn)，為大量的投機(jī)性套利交易提供了滋生的沃土。
舉例來(lái)說(shuō)，當(dāng)離岸人民幣對(duì)美元匯率為6.15，而在岸人民幣匯率為6.20時(shí)，某制造商A可用以下操作進(jìn)行套利。首先，在中國(guó)內(nèi)地，A從銀行借款100萬(wàn)美元，然后按照人民幣對(duì)美元6.20的匯率將這筆借款兌換為人民幣620萬(wàn)元；然后，A可以以最低的運(yùn)輸成本從香港進(jìn)口某樣商品，如黃金，并用借來(lái)的620萬(wàn)元人民幣付款。通過(guò)這種方式，620萬(wàn)元在岸人民幣就流入了香港，成為離岸人民幣；隨后，A在香港的“窗口公司”(窗口公司通常指境內(nèi)企業(yè)在境外注冊(cè)成立的公司，注冊(cè)地通常為香港)，將620萬(wàn)元人民幣就地兌換為美元，根據(jù)香港人民幣對(duì)美元6.15的匯率，可換得100.8130萬(wàn)美元。最后，A將之前進(jìn)口的黃金再次出口，并以美元結(jié)算，將這100.8130萬(wàn)美元送回內(nèi)地。如果不計(jì)海關(guān)收費(fèi)和運(yùn)輸?shù)荣M(fèi)用，整個(gè)套利過(guò)程A制造商可獲利8130美元。
但自2014年中期以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)蘇與歐元區(qū)、日本等主要經(jīng)濟(jì)體深陷通縮不能自拔形成鮮明對(duì)比，近日全球央行更是紛紛加入“抗通縮大軍”，在這樣背景下，美元強(qiáng)勢(shì)地位日益凸顯，使得在自由浮動(dòng)情況下離岸市場(chǎng)人民幣對(duì)美元匯率貶值幅度加大。
上周五(1月30日)，離岸人民幣匯率大跌0.4%至6.2885一線，創(chuàng)下2012年10月以來(lái)最低位，較當(dāng)日6.1370的中間價(jià)下跌2.5%。
同時(shí)，離岸人民幣相較于在岸人民幣匯率更加堅(jiān)挺的慣例也被打破，自2015年以來(lái)，離岸(CNH)人民幣即期匯率平均匯率為6.2272，而在岸(CNY)人民幣即期匯率為6.2186，離岸人民幣對(duì)美元匯率比在岸人民幣高出104個(gè)基點(diǎn)，也使得此前利用匯差套利的方法無(wú)用武之地。
那么，在當(dāng)前離岸人民幣匯率低于在岸的情況下，是否可以把香港借得的美元換成人民幣，然后“搬回”內(nèi)地再換成更多的美元而獲利呢?
該外匯市場(chǎng)交易員對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者解釋道:“這樣做可行性不大，因?yàn)榫硟?nèi)實(shí)施資本管制，在資本項(xiàng)下不允許隨便流動(dòng)，資金必須通過(guò)貿(mào)易途徑流入內(nèi)地，官方途徑為滬港通、QFII、RQFII等，但據(jù)我了解，這些途徑從清算角度來(lái)說(shuō)，都是封閉運(yùn)行的，資金不能隨便流進(jìn)流出！
利差套利空間收緊
通常，離岸人民幣與在岸人民幣存貸款利率存在明顯差別，這原本也為套利提空了空間。
舉例來(lái)說(shuō)，假設(shè)當(dāng)在岸人民幣存款的利率和離岸人民幣融資成本之差為70個(gè)基點(diǎn)時(shí)，制造商A可進(jìn)行如下操作套利。
在中國(guó)內(nèi)地，A借款人民幣100萬(wàn)元，利率為6%，借款期限為兩個(gè)星期。然后，A將100萬(wàn)元在岸人民幣存在一家內(nèi)地銀行，存款利率是3%，并要求銀行開(kāi)具信用證。
獲得信用證后，A在香港的合作方就能在香港的銀行得到一個(gè)月期限的貸款人民幣100萬(wàn)元，然后A以最低的運(yùn)輸成本向香港合作方出口某樣商品，從而使100萬(wàn)元的人民幣回到內(nèi)地，A可以償還之前從內(nèi)地銀行獲得的100萬(wàn)元借款。由于利差為70個(gè)基點(diǎn)，因此上述套利的收入是人民幣7000元。此外，A要為100萬(wàn)元人民幣的一個(gè)月貸款付出成本2500元（不考慮存款收益），所以這次套利的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)凈回報(bào)是人民幣4500元。
然而，隨著滬港通的開(kāi)通以及RQFII等新的投資工具的興起，香港人民幣資金池變得越發(fā)緊張，香港銀行業(yè)普遍提高了人民幣貸款利率，有的甚至已經(jīng)高于內(nèi)地銀行的貸款水平，從而使得原本通過(guò)兩岸利差進(jìn)行套利的方式難以實(shí)現(xiàn)。
“香港人民幣流動(dòng)性趨緊，人民幣利率存在上行壓力！痹蛳愀劢鹑谑袌(chǎng)部主管陳鏡沐此前在接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示。
自2014年第四季度開(kāi)始，“高息攬儲(chǔ)”現(xiàn)象在香港銀行業(yè)十分普遍，香港主要銀行所給出的3個(gè)月定期存款報(bào)價(jià)普遍在3%以上，這一現(xiàn)象自去年四季度開(kāi)始延續(xù)至今。
此外，人民幣負(fù)債成本的提高也使得在港銀行的貸款利率不斷攀升。2014年，香港離岸人民幣銀行間同業(yè)拆借波動(dòng)性大增，利率上行甚至高達(dá)至6%~7%，離岸融資亦不再便宜，而點(diǎn)心債舉債成本的上升令2014年表現(xiàn)不錯(cuò)的點(diǎn)心債市場(chǎng)下半年出現(xiàn)放緩。
“2015年上半年，這一趨勢(shì)仍將延續(xù)，預(yù)計(jì)今年離岸人民幣存款量溫和增長(zhǎng)，人民幣融資成本上升，點(diǎn)心債券發(fā)行預(yù)計(jì)回落，外匯市場(chǎng)將更為波動(dòng)！标愮R沐表示。
該外匯投資經(jīng)理對(duì)本報(bào)記者表示：“記得在2013年‘6·20錢(qián)緊’時(shí)，國(guó)內(nèi)流動(dòng)性緊張，對(duì)人民幣需求很大，當(dāng)時(shí)香港與內(nèi)地利差能達(dá)到兩三百個(gè)點(diǎn)，很多香港的錢(qián)想要涌入內(nèi)地市場(chǎng)，并且那時(shí)候人民幣呈現(xiàn)單邊升值跡象，在套利者預(yù)期人民幣匯率不會(huì)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)的情況下，兩岸的利差變得格外有吸引力！
他強(qiáng)調(diào)稱，套利者首先需要能夠鎖定風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法鎖定并且成本很高時(shí)，套利者的動(dòng)力不足，所以看到近期大量套利資金撤離人民幣外匯市場(chǎng)。
但某外匯市場(chǎng)交易員卻對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者表示：“雖然利用人民幣利率差套利空間不比從前，但仍有一些方法可以達(dá)到套利目的。例如境內(nèi)企業(yè)為境外‘窗口公司’做抵押開(kāi)立保函，從而‘窗口公司’可以在境外獲得較低的融資成本。”
.png)