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3年內(nèi)人民幣實際有效匯率可能上升5%-10%
盡管人民幣升值問題的討論集中在人民幣對美元的雙邊匯率上，但真正有意義的是名義和實際有效匯率。所謂名義有效匯率是對所有雙邊匯率按照貿(mào)易金額進行加權平均計算出來的匯率；實際有效匯率是在名義有效匯率的基礎上，對雙邊的通脹水平予以剔除。事實上，在經(jīng)常賬戶的盈余或赤字、一國的競爭力的決定方面，真正起作用的是實際有效匯率。
因此，未來可能出現(xiàn)三種情況：一是，人民幣對美元升值，但實際有效匯率沒有變化，這相當于維持匯率穩(wěn)定但改變了匯率生成機制；二是，人民幣實際有效匯率升值，但維持在基本面決定的均衡匯率之下；三是，人民幣出現(xiàn)高于基本面因素支持的匯率水平，投機資金主導了匯率的決定。
如果只是第一種情況，那么匯率調(diào)整對經(jīng)濟總量的影響很小，主要影響體現(xiàn)雙邊匯率變化導致的貿(mào)易結(jié)構變化，以及資產(chǎn)負債表上的匯兌損益。
如果實際有效匯率出現(xiàn)升值，但幅度在10％以內(nèi)的話，我認為，結(jié)果是壓制通貨膨脹和促進經(jīng)濟增長，但貿(mào)易部門短期內(nèi)可能受到一定損失，經(jīng)濟短期內(nèi)也需要一定調(diào)整。
如果匯率的調(diào)整幅度大得多，那么貿(mào)易部門的競爭力可能損失很大，實際經(jīng)濟的收縮會相當明顯。
如果人民幣對美元的匯率不調(diào)整，央行在技術上也可以通過大量對沖控制基礎貨幣，而聽任人民幣實際有效匯率的貶值；或者聽任出現(xiàn)一定通貨膨脹來提高人民幣的實際有效匯率水平。在后者的情況下，貿(mào)易部門收縮和非貿(mào)易部門擴張，與名義匯率調(diào)整的情況是一樣的。
從技術上看，人民幣對美元名義匯率的水平并不是非調(diào)不可？紤]到投機資金的攻擊、正在出現(xiàn)的房地產(chǎn)泡沫跡象、國際匯率協(xié)調(diào)的復雜、金融體系的脆弱和金融市場的落后等因素，以及宏觀調(diào)控和景氣正在下降帶來的不確定性，匯率調(diào)整需要過人的政治勇氣和經(jīng)濟智慧。退而求其次地選擇積極干預和主動膨脹非貿(mào)易部門的做法也許更加安全和可以控制。
但從政策面的種種跡象看，我們傾向于認為未來1-2年內(nèi)人民幣對美元匯率出現(xiàn)調(diào)整的可能性相當大，但出現(xiàn)以上第三種結(jié)局的可能性很小。
實際的情況可能是：在未來3年中，人民幣匯率進行了一系列調(diào)整，實際有效匯率實現(xiàn)5%-10％幅度的升值。由于如此幅度的調(diào)整未必能夠?qū)崿F(xiàn)匯率水平的均衡，在此過程中非貿(mào)易部門還可能出現(xiàn)一定的通貨膨脹。
如果人民幣匯率進行調(diào)整，它的影響有多大呢？
據(jù)我測算，人民幣名義有效匯率升值10%將導致國內(nèi)價格水平下跌2.5-4%，GDP增長下降1%-1.8%。在采取擴張政策對沖的情況下，GDP增速下調(diào)可以控制在1%以內(nèi)。
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