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北大教授：美聯(lián)儲加息不會導(dǎo)致人民幣匯率大幅貶值
3月16日凌晨，美聯(lián)儲FOMC會議召開，宣布上調(diào)聯(lián)邦基金利率25個基點。在此之前，美聯(lián)儲主席耶倫在3日講話中早已明確釋放了加息信號，美聯(lián)儲多位重要人物也在不同場合表態(tài)支持加息，可以說，這次加息完全符合市場預(yù)期。由于美聯(lián)儲加息決定已經(jīng)被充分反映到資產(chǎn)價格中，金融市場有望相對穩(wěn)定。中國國內(nèi)相對趨緊的貨幣政策和穩(wěn)健的經(jīng)濟增長會使得人民幣匯率相對企穩(wěn)。預(yù)計人民幣對美元匯率短期會在6.9-7左右震蕩，今年二季度尾部可能小幅破7，但不會大幅貶值。
此時加息有玄機
美聯(lián)儲之所以選擇在此時加息，主要有兩方面原因：
一是美國經(jīng)濟正處于信貸周期和經(jīng)濟周期的擴張區(qū)間，近來各項指標(biāo)也反映出經(jīng)濟基本面較好，這給了美聯(lián)儲加息以充足信心。首先，美國就業(yè)市場復(fù)蘇態(tài)勢良好，2月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)大幅增加了23.5萬人，遠(yuǎn)超市場預(yù)期。2月失業(yè)率也降至4.7%。另一個較為重要的指標(biāo)是工資增速開始回升，2月美國勞動者時薪同比增長率2.8%，1月數(shù)據(jù)也從原先的2.5%調(diào)整為2.8%。其次，反映美國經(jīng)濟繁榮度的ISM指數(shù)呈現(xiàn)強勁上升趨勢。2月ISM制造業(yè)指數(shù)高達(dá)57.7，連續(xù)六個月增長，為2014年8月以來最高值；ISM服務(wù)業(yè)指數(shù)達(dá)到57.6，為2015年10月以來最高值。
二是2008年金融危機后，美聯(lián)儲實行了零利率和量化寬松等非常規(guī)貨幣政策，此次加息也是為了在經(jīng)濟復(fù)蘇后將貨幣政策盡快調(diào)整到正；。盡管2015年和2016年美聯(lián)儲已經(jīng)兩次加息，但當(dāng)前聯(lián)邦基金利率仍處在0.5%~0.75%的較低水平，加上1月PCE物價指數(shù)同比增長1.9%，通脹正逐步接近美聯(lián)儲設(shè)定的2%目標(biāo)水平，加息將促使經(jīng)濟逐步擺脫實際利率為負(fù)的價格扭曲狀態(tài)。
今年預(yù)計還會加息兩次
在此前進行的幾輪量化寬松操作中，美聯(lián)儲將資產(chǎn)負(fù)債表擴張到了45萬億美元左右規(guī)模，美聯(lián)儲如何縮減資產(chǎn)負(fù)債表，也是未來幾個月市場關(guān)注的重點。今年，預(yù)計美聯(lián)儲仍會繼續(xù)推進利率正；M程，并啟動縮減資產(chǎn)負(fù)債表。特朗普提出的減稅、基礎(chǔ)設(shè)施投資、放松金融管制等促增長政策有可能會推動通脹上升，促使美聯(lián)儲加快加息步伐。
但是，目前看來特朗普難以打破長久以來美國陷入的政治僵局，政策立法將在國會遭受較大阻力，立法強度也將相對溫和，短期內(nèi)實現(xiàn)大范圍稅改的可能性較低，美聯(lián)儲對此仍持謹(jǐn)慎態(tài)度。因此，今年和明年財政政策不會成為推動美國經(jīng)濟增長的主要力量，貨幣政策也將符合當(dāng)前市場預(yù)期。
筆者預(yù)計美聯(lián)儲還會在今年6月和12月各加息一次，在明年初，美聯(lián)儲也將開始逐步退出資產(chǎn)負(fù)債表的再投資操作，啟動資產(chǎn)負(fù)債表正；M程。
相對于政策性因素，預(yù)計美國經(jīng)濟前景仍然主要受信貸周期和商業(yè)周期等結(jié)構(gòu)性因素影響。從目前調(diào)查數(shù)據(jù)和金融市場狀況看，美國經(jīng)濟增長在未來幾個月內(nèi)仍會較為穩(wěn)定。預(yù)計今年美國經(jīng)濟增長將達(dá)到2.1%，明年達(dá)到1.9%。
市場已提前反應(yīng)，美元匯率不會大幅增長
由于市場已經(jīng)充分預(yù)期此次加息，美聯(lián)儲的聲明也未透露任何激進的緊縮意向，因此短期內(nèi)金融市場價格會反映市場的失望情緒。美元匯率或難再次沖高。特朗普當(dāng)選美總統(tǒng)后，美元持續(xù)大幅走強，一方面反映了對特朗普經(jīng)濟政策的期盼和美國經(jīng)濟增長的信心，另一方面也預(yù)期更加激進的美聯(lián)儲緊縮政策。但是此次美聯(lián)儲相對鴿派的聲明使得美元匯率對主要經(jīng)濟體貨幣出現(xiàn)回調(diào)。
筆者認(rèn)為，雖然美國經(jīng)濟增長較為強勁，但是特朗普國內(nèi)政策的實施困難重重，未來充滿重要不確定性因素，預(yù)計短期內(nèi)美元指數(shù)不會沖破前期高點。
美國國債狀況較為類似。特朗普當(dāng)選總統(tǒng)以后美國國債短期收益率已經(jīng)大幅上升，收益率曲線逐步陡峭化。由于ISM指數(shù)和就業(yè)等數(shù)據(jù)表現(xiàn)搶眼，最近2年期美國國債收益率已經(jīng)達(dá)到2009年以來的最高位？紤]到相對鴿派的美聯(lián)儲聲明，特朗普財政刺激計劃存在很大不確定性，未來一年美聯(lián)儲FOMC五個席位都會發(fā)生變動，當(dāng)前市場對財政政策和貨幣政策的風(fēng)險估值較低。但是，預(yù)計加息后將短期國債收益率將會調(diào)整，前期強勢趨勢難以持續(xù)。5年期和10年期長期國債收益率受加息影響會相對較小，但目前已經(jīng)呈現(xiàn)出的收益率曲線陡峭化趨勢不會太大改變。
全球大宗商品市場難免震蕩
這次加息將在短期內(nèi)使大宗商品價格承受下挫壓力，但今年大宗商品市場總體仍將呈現(xiàn)震蕩向上趨勢。黃金價格近來表現(xiàn)較好。加息后，在二季度黃金市場可能會短期震蕩，會出現(xiàn)一些交易機會，但二季度以后，特別到下半年再次加息之后，美國債券實際收益率還會走高，金價可能會繼續(xù)下行。
此外，部分歐洲國家選舉帶來的不確定性和特朗普的外交政策也是影響貴金屬市場的重要因素。受全球增長加速和投資旺盛因素影響，基本金屬市場在過去一年多時間里止跌反彈，部分金屬價格強勁增長，預(yù)計加息后短期內(nèi)價格波動將持續(xù)。
盡管部分金屬市場呈現(xiàn)分化，但基本金屬市場整體上仍處于復(fù)蘇的早期階段，當(dāng)然快慢還是要看中國市場需求和特朗普貿(mào)易政策的變化。能源價格在過去幾個月波動非常低，原油價格維持在每桶55美元附近小幅震蕩，但隨著OPEC大幅削減石油產(chǎn)量和需求增長回升，預(yù)計二、三季度將開始上升。此外，今年以來全球資本市場波動率出乎市場預(yù)料的低，預(yù)計伴隨著美聯(lián)儲加息，加上經(jīng)濟和地緣政治等風(fēng)險積聚，資本市場波動將加劇，使大宗商品市場呈現(xiàn)震蕩向上趨勢。
美國加息如何影響中國？
這次美聯(lián)儲加息的相對鴿派聲明，使得美元匯率和美國債收益率并未如期走高，新興市場國家資本市場和匯率雖然會繼續(xù)承受巨大壓力，但是美元指數(shù)可能不會再創(chuàng)新高，總體全球匯率市場會相對平穩(wěn)。對中國而言，為維持與美國的利差，央行有可能會進一步收緊銀行間流動性。
今天上午人民銀行再次上調(diào)中期借貸便利和公開市場操作利率10個基點。預(yù)計今年全年還將上調(diào)10-20個基點。
今年兩會政府工作報告中的措辭并未表明中國匯率政策發(fā)生了轉(zhuǎn)變，報告中提出政府將堅持匯率市場化方向，保持人民幣在全球貨幣體系中的穩(wěn)定地位。筆者認(rèn)為，中國政府政策不太可能會偏離去年12月中央經(jīng)濟工作會議設(shè)定的維持人民幣匯率“在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”這一指導(dǎo)方針。因此，雖然央行近期仍會保持甚至升級資本項目管制，并且貨幣政策轉(zhuǎn)向偏緊后政策利率逐步上調(diào)會推高市場利率，因此預(yù)計資本流出壓力會在可控范圍內(nèi)，外匯市場會逐步企穩(wěn)。人民幣對美元匯率將短期內(nèi)會在6.9左右到7左右震蕩，今年中期隨著美聯(lián)儲再次加息或?qū)⑼黄?.0，但是大幅貶值的可能性幾乎不存在。
預(yù)期近期中美關(guān)系將比較穩(wěn)定，貿(mào)易戰(zhàn)不會大幅爆發(fā)。2月份中國商品貿(mào)易出現(xiàn)了罕見的逆差，使得中美貿(mào)易爭端似乎有所緩和。特朗普一直主張針對其宣稱的中國操縱貨幣和不公平貿(mào)易往來等問題懲罰中國，但是事實上中國并不符合貨幣操縱國的標(biāo)準(zhǔn)，特朗普政府目前的重心也非中美貿(mào)易關(guān)系。我們認(rèn)為近期的重點是北美自由貿(mào)易協(xié)定是否會做出重大調(diào)整，預(yù)計在上半年中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系不會出現(xiàn)重大動蕩。
中國經(jīng)濟保持中高速穩(wěn)健增長，有助于增強國際投資者對人民幣的信心和中國外匯市場的穩(wěn)定。展望今年，盡管匯率和貿(mào)易可能會因美國政策出現(xiàn)波動，貨幣政策也可能會為了防控金融風(fēng)險而趨緊，但中國依然有望完成GDP增長6.5%的全年目標(biāo)。一是雖然中國GDP增速已經(jīng)降至7%以下，但去年的走勢已經(jīng)趨穩(wěn)，成為主要經(jīng)濟體中增速最快的國家。14日統(tǒng)計局發(fā)布的1-2月經(jīng)濟運行的多數(shù)指標(biāo)都趨向改善，有些指標(biāo)表現(xiàn)好于預(yù)期。二是政府仍有余地提供更多財政刺激，筆者計算的2017年預(yù)算赤字的GDP占比將顯著超過3%，財政政策擴張有望抵消貨幣政策趨緊的不利影響。三是十九大召開將促使地方政府和各部委的行動與中央核心領(lǐng)導(dǎo)層更加協(xié)調(diào)一致，預(yù)計結(jié)構(gòu)性改革將加快步伐，政策落實將更加高效。
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