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離岸人民幣大漲：中間價(jià)報(bào)價(jià)引入逆周期因子+隔夜HIBOR上漲
整個(gè)端午節(jié)期間，離岸市場(chǎng)人民幣匯率（CNH）突然暴漲，打了空頭一個(gè)措手不及。
截至5月31日20時(shí)，離岸市場(chǎng)美元兌人民幣匯率（CHN）徘徊在6.7652附近，此前一度觸及去年11月以來最低點(diǎn)位6.7548，這意味著整個(gè)端午節(jié)假日期間，離岸市場(chǎng)人民幣兌美元匯率大漲約1000個(gè)基點(diǎn)。
受此影響，在岸市場(chǎng)美元兌人民幣匯率（CNY）下探至6.8104附近，同樣創(chuàng)下去年11月以來最低點(diǎn)位。
“不少押注人民幣下跌的國(guó)際對(duì)沖基金不得不止損離場(chǎng)，他們也沒想到端午節(jié)假期會(huì)出現(xiàn)如此強(qiáng)勁的離岸人民幣（CNH）漲幅！币患蚁愀坫y行外匯交易員透露。
據(jù)他所知，多數(shù)國(guó)際對(duì)沖基金的止損點(diǎn)位在6.78-6.80之間，按照離岸美元兌人民幣匯率此前跌破6.76估算，他們沽空人民幣的頭寸幾乎“全軍覆沒”。
在業(yè)內(nèi)人士看來，近日離岸人民幣匯率之所以大幅跳漲，主要受到中國(guó)央行將逆周期因素引入美元兌人民幣匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)模型，以及香港離岸人民幣隔夜HIBOR持續(xù)上漲，5月31日甚至觸及1月6日以來新高達(dá)21.07933%。具體而言，引入逆周期因子令人民幣匯率中間價(jià)大幅擺脫隔夜收盤價(jià)的影響，讓國(guó)際對(duì)沖基金難以借助隔夜收盤價(jià)“影響”中間價(jià)走勢(shì)實(shí)現(xiàn)沽空人民幣套利，香港離岸市場(chǎng)人民幣隔夜HIBOR持續(xù)上漲某種程度加重了這些對(duì)沖基金的人民幣沽空成本，迫使他們不得不知難而退。
交行金融研究中心高級(jí)研究員劉健指出，人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)模型中引入逆周期因子，某種程度會(huì)削弱隔夜收盤價(jià)對(duì)中間價(jià)的影響，減少市場(chǎng)過度波動(dòng)給中間價(jià)帶來的沖擊，遏制市場(chǎng)非理性炒作行為。
“不排除這是監(jiān)管部門針對(duì)6月底離岸市場(chǎng)大量人民幣沽空期權(quán)到期，提前開展的一次精準(zhǔn)打擊！币晃幌愀弁鈪R經(jīng)紀(jì)商認(rèn)為。此前不少國(guó)際對(duì)沖基金大手筆買入6月底到期、執(zhí)行價(jià)在6.90以上的人民幣沽空期權(quán)，意圖借助美聯(lián)儲(chǔ)6月加息效應(yīng)壓低離岸人民幣匯率獲利。
“這不但有助于扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)持續(xù)看跌人民幣的預(yù)期，更為人民幣在美元疲軟之際實(shí)現(xiàn)雙向波動(dòng)創(chuàng)造有利條件！鄙鲜鱿愀弁鈪R經(jīng)紀(jì)商指出。
離岸人民幣空頭退潮始末
在業(yè)內(nèi)人士看來，端午節(jié)前后數(shù)天離岸人民幣匯率突然大幅跳漲約1000個(gè)基點(diǎn)，一連突破6.85、6.80、6.78等重要技術(shù)關(guān)口。有金融機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，在離岸人民幣跳漲之前，人民幣針對(duì)24種貨幣的匯率已連續(xù)下跌逾一周，創(chuàng)下今年新增籃子貨幣種類以來的最長(zhǎng)連跌紀(jì)錄。
記者多方了解到，有些對(duì)沖基金近期加大了人民幣沽空力度。他們?cè)却蛩愠弥缆?lián)儲(chǔ)6月加息，一舉令人民幣匯率跌破6.9，確保6月底到期的人民幣沽空期權(quán)（執(zhí)行價(jià)格均在6.9上方）順利行權(quán)獲得理想沽空收益。
中國(guó)的監(jiān)管部門迅速采取反制措施。一方面多家中資銀行在離岸人民幣匯率觸及6.89之際大手筆買入1個(gè)月看漲人民幣兌美元匯率的遠(yuǎn)期合約，支撐離岸人民幣匯率企穩(wěn)反彈；另一方面從香港金融市場(chǎng)抽走人民幣流動(dòng)性，令香港人民幣隔夜拆借利率HIBOR持續(xù)上漲，抬高這些對(duì)沖基金沽空人民幣的資金拆借成本。
令市場(chǎng)沒想到的是，這引發(fā)端午節(jié)期間離岸市場(chǎng)人民幣空頭的退潮。
“過去一周，很多對(duì)沖基金都對(duì)人民幣進(jìn)行空頭回補(bǔ)，不但有短線投機(jī)機(jī)構(gòu)，還有很多基于美聯(lián)儲(chǔ)鷹派加息而押注中美利差縮水的長(zhǎng)線沽空者！倍辔幌愀弁鈪R經(jīng)紀(jì)商透露，這一度導(dǎo)致空頭之間也出現(xiàn)相互踩踏行為——由于空頭回補(bǔ)需要一定額度人民幣頭寸用于交割，導(dǎo)致香港離岸市場(chǎng)人民幣隔夜拆借利率持續(xù)大漲，5月31日當(dāng)天香港離岸人民幣隔夜HIBOR更是暴漲至今年1月6日以來的新高（21.07933%），進(jìn)而帶動(dòng)離岸人民幣隔夜存款利率一度上漲至15%。
“過去兩年香港離岸市場(chǎng)人民幣資金池規(guī)模持續(xù)收縮，從9941億元回落至今年3月份的約5073億元，某種程度放大了人民幣空頭回補(bǔ)潮對(duì)利率市場(chǎng)的沖擊效應(yīng)！彼麄兎治稣f。過去數(shù)日對(duì)沖基金的人民幣空頭回補(bǔ)規(guī)模約在80-100億美元之間，真正需要拆入人民幣交割空頭頭寸的額度或許只占20%左右，但這足以加重離岸市場(chǎng)人民幣頭寸緊張程度，導(dǎo)致離岸人民幣隔夜HIBOR持續(xù)跳漲，大幅加重國(guó)際資本的沽空人民幣融資成本，引發(fā)更多對(duì)沖基金止損離場(chǎng)的惡性循環(huán)。
多位外匯交易員也透露，事實(shí)上真正觸發(fā)人民幣拆借利率上漲的最大幕后推手，是對(duì)沖基金預(yù)感到此前的沽空人民幣策略突然“失效”，不得不提前削減大量人民幣空頭頭寸。
在他們看來，之所以會(huì)出現(xiàn)這種情況，主要原因是央行將逆周期調(diào)節(jié)因子引入人民幣中間價(jià)定價(jià)模型，削弱了隔夜收盤價(jià)對(duì)中間價(jià)走勢(shì)的影響，徹底打亂了對(duì)沖基金的沽空算盤。
調(diào)整中間價(jià)形成機(jī)制
針對(duì)此次將逆周期調(diào)節(jié)因素引入人民幣中間價(jià)形成機(jī)制，中國(guó)央行相關(guān)人士解釋稱，當(dāng)前我國(guó)外匯市場(chǎng)可能仍存在一定的順周期性，容易受到非理性預(yù)期的慣性驅(qū)使，放大單邊市場(chǎng)預(yù)期，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)供求出現(xiàn)一定程度的“失真”，增大市場(chǎng)匯率超調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)。
在業(yè)內(nèi)人士看來，引入逆周期調(diào)節(jié)因素的更大價(jià)值，在于徹底改變對(duì)沖基金借助隔夜收盤價(jià)影響人民幣中間價(jià)走勢(shì)，實(shí)現(xiàn)沽空套利的算盤。具體而言，由于此前人民幣匯率中間價(jià)形成機(jī)制主要由“隔夜收盤價(jià)+一籃子貨幣匯率變化”組成，因此不少對(duì)沖基金發(fā)現(xiàn)，只要能通過市場(chǎng)操作“人為壓低”隔夜收盤價(jià)，就能間接迫使第二天中間價(jià)走低，逐步達(dá)到自身沽空人民幣套利的目的。
比如他們紛紛買入6月底到期、執(zhí)行價(jià)格在6.9上方的人民幣沽空期權(quán)，到時(shí)他們只需借助美聯(lián)儲(chǔ)6月加息等因素，從6月起逐步壓低人民幣收盤價(jià)，影響中間價(jià)逐步走低，就有較大勝算兌現(xiàn)沽空期權(quán)相應(yīng)收益。
“其實(shí)，對(duì)沖基金的底氣，來自他們篤定央行即便洞察到他們的算盤，也未必會(huì)讓中間價(jià)與市場(chǎng)波動(dòng)價(jià)格形成較大的差距，避免人民幣匯率異常劇烈波動(dòng)與各類沽空套利交易！鄙鲜鐾鈪R經(jīng)紀(jì)商分析說，“但他們沒想到央行會(huì)采取釜底抽薪的做法，引入逆周期調(diào)節(jié)因子大幅削減隔夜收盤價(jià)對(duì)中間價(jià)走勢(shì)的影響力，徹底打亂了對(duì)沖基金的算盤。”
申萬宏源債券分析師孟祥娟認(rèn)為，其實(shí)央行很早就釋放相關(guān)的信號(hào)，比如5月15日-25日期間，人民幣中間價(jià)連續(xù)大幅高于隔夜收盤價(jià)，日均高出幅度接近212個(gè)基點(diǎn)，其中僅有2個(gè)交易日中間價(jià)調(diào)高幅度能用“一籃子貨幣匯率變化”來解釋，表明央行已經(jīng)大幅削減隔夜收盤價(jià)對(duì)中間價(jià)定價(jià)機(jī)制的影響力。
在外匯經(jīng)紀(jì)商看來，央行此舉還有一個(gè)目的，就是以此扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)對(duì)人民幣持續(xù)貶值的預(yù)期。畢竟，在美元指數(shù)持續(xù)疲軟之際，人民幣兌美元匯率理應(yīng)存在雙向波動(dòng)的空間，但當(dāng)前市場(chǎng)難以形成一致的預(yù)期（不少機(jī)構(gòu)習(xí)慣性地認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)6月加息會(huì)加大人民幣貶值壓力），因此央行需要采取進(jìn)一步措施引導(dǎo)市場(chǎng)改變?nèi)嗣駧蓬A(yù)期--通過調(diào)整中間價(jià)形成機(jī)制令中間價(jià)持續(xù)大幅高于隔夜收盤價(jià)，無疑會(huì)讓市場(chǎng)意識(shí)到央行力挺人民幣的意圖，有助于人民幣兌美元匯率實(shí)現(xiàn)雙向波動(dòng)。
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