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人民幣對(duì)美元升勢(shì)如破竹 中國(guó)或現(xiàn)日本現(xiàn)象
近期人民幣對(duì)美元升值勢(shì)如破竹，波幅放寬的討論也不斷升溫。在人民幣升值的背后，我們認(rèn)為人民幣升值的性質(zhì)更像被動(dòng)性升值，而且我們面臨的情況更類(lèi)似于1985年的日本，我們的升值策略以及對(duì)進(jìn)出口貿(mào)易和資本市場(chǎng)的沖擊還要好好研究。
升值各不相同：主動(dòng)與被動(dòng)
歷史上，多個(gè)經(jīng)濟(jì)體在不同階段對(duì)美元進(jìn)行了大幅度升值，我們選擇德國(guó)、日本、英國(guó)和臺(tái)灣進(jìn)行考察。
我們認(rèn)為升值分為兩種，一是主動(dòng)性升值，比如說(shuō)德國(guó)（1969-1980）、日本（1975-1978），這種升值是出于本國(guó)經(jīng)濟(jì)考慮，所以對(duì)美元的升值與其有效匯率的變動(dòng)趨勢(shì)基本一致。另一種就是被動(dòng)性升值，比如德國(guó)（1985-1995）、日本（1985-1995）、臺(tái)灣（1985-1992）、英國(guó)（1985-1992）。這階段自身沒(méi)有升值意愿，但是出于美元貶值的需要被迫升值，從美元指數(shù)的走勢(shì)我們可知：在1985年3月到1992年8月，美元貶值達(dá)到50.83%，為了配合美元有效貶值，美國(guó)迫使其他主要貨幣升值。
另外，同樣是被動(dòng)性升值，日本和德國(guó)對(duì)美元的升值與其有效匯率的走勢(shì)比較一致；但英國(guó)就出現(xiàn)很大的背離。原因就是80年代的美元貶值，日本和德國(guó)作為主要承受?chē)?guó)，而英國(guó)不是主要承受?chē)?guó)，其貨幣明升暗降。
所以當(dāng)我們看到一個(gè)國(guó)家的貨幣對(duì)美元升值時(shí)候，首先要區(qū)分是自主性升值還是被動(dòng)性升值，倘若被動(dòng)性升值，那么這種貨幣是否成為美元貶值的主要承受?chē)?guó)？一般而言，自主性升值對(duì)本國(guó)經(jīng)濟(jì)是有利的，被動(dòng)性升值倘若不是主要承受?chē)?guó)，對(duì)本國(guó)的經(jīng)濟(jì)的影響也不會(huì)那么大。所以對(duì)升值的定性，對(duì)于貿(mào)易改變、資本重估都有重大的意義。
人民幣有效匯率在貶值
2005年7月21日到2006年7月底，人民幣對(duì)美元升值3.80%，但是同期貿(mào)易順差卻上升了50.36%。升值為什么不能緩解貿(mào)易順差？人民幣到底有沒(méi)有在升值？
我們發(fā)現(xiàn)同期美元指數(shù)貶值4.25%，這意味著人民幣對(duì)這六大經(jīng)濟(jì)體貶值了0.45%。過(guò)去一年中國(guó)對(duì)美國(guó)的出口額占中國(guó)總出口額21.41%,進(jìn)口額占7.46%，所以人民幣單純對(duì)美元升值、同時(shí)對(duì)其他主要貨幣貶值，或許可以為討論中國(guó)貿(mào)易順差居高臨下、流動(dòng)性泛濫提供某些啟示。
為了更為深入地研究人民幣升值的性質(zhì)，我們運(yùn)用BIS公布的貿(mào)易權(quán)重選擇11個(gè)經(jīng)濟(jì)體計(jì)算2005年7月21日以來(lái)人民幣的日有效匯率，以2005年7月21日為基期。這11種貨幣分別是美元、歐元、日元、韓元、新加坡幣、英鎊、馬來(lái)西亞林吉特、俄羅斯盧布、澳大利亞元、泰銖和加拿大元。我們選用這11種貨幣的原因有二，其一是與這些國(guó)家貿(mào)易總額占中國(guó)所有貿(mào)易總額75%以上；其二是上述11種貨幣也是2005年8月中國(guó)人民銀行行長(zhǎng)周小川在上海披露的匯改后人民幣參考的“一籃子貨幣”所包含的幣種。
從圖形上看,人民幣對(duì)美元總體升值，從2005年7月21日到2006年9月14日共升值4.22%，但是有效匯率一波三折：2005年7月21日到2005年10月21日上升，2005年10月21日到2006年5月10日下跌，而后幾個(gè)月又上升。但是總體而言，相對(duì)于2005年7月21日，人民幣對(duì)11國(guó)貨幣的有效匯率下跌1.97%。
但是這種背離并不能直接否定人民幣升值的趨勢(shì)，因?yàn)閺呐_(tái)灣的歷史上看，在85年8月到86年7月一年內(nèi)，新臺(tái)幣對(duì)美元升值了6.2%，但是有效匯率下跌了10.47%，出現(xiàn)背離；但是在接下來(lái)71個(gè)月內(nèi)（1986年8月-1992年6月）新臺(tái)幣對(duì)美元升值了49.94%，有效匯率也上升了32.90%。而最近我們也確實(shí)看到了人民幣對(duì)美元加速升值的趨勢(shì)。
人民幣升值更像日元 在上述比較的基礎(chǔ)上，判斷人民幣升值的性質(zhì)，我們需要做三階段的研究。
第一，美元是不是如85年一樣，進(jìn)入下跌的時(shí)代？如果是，則人民幣可能要被動(dòng)升值。從美元指數(shù)的走勢(shì)來(lái)看，2002年1月至今美元最多已經(jīng)貶值了32.74%，但是美元貿(mào)易逆差依然居高臨下，所以美元很有可能會(huì)選擇繼續(xù)貶值，而目前全球流動(dòng)性的泛濫無(wú)疑與美元貶值密切相關(guān)。
第二，如果被動(dòng)升值，那么人民幣會(huì)不會(huì)成為此輪美元下跌的主要承受?chē)?guó)？80年代德國(guó)和日本成為主要承受?chē)?guó)的主要原因是這兩國(guó)在美國(guó)貿(mào)易逆差中的份額。而截至2006年7月31日，美國(guó)的貿(mào)易逆差中，中國(guó)占24.8%，高于歐盟16.9%和日本9.6%，所以中國(guó)很可能成為本輪美元貶值的對(duì)手貨幣。這樣人民幣升值就會(huì)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生較大沖擊。
第三，如果成為對(duì)手貨幣被動(dòng)升值，那么中國(guó)會(huì)成為日本還是德國(guó)？一般認(rèn)為德國(guó)升值比較成功，而日本則陷入十年通縮。不幸的是，從目前的基本面看，我們更類(lèi)似于85年的日本，所以我們的升值策略以及對(duì)進(jìn)出口貿(mào)易和資本市場(chǎng)的沖擊還要好好研究。
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