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降準(zhǔn)：不是最后一次
4月25日，降準(zhǔn)正式實(shí)施，央行用低價(jià)的準(zhǔn)備金換回了先前借出的高價(jià)MLF。鑒于準(zhǔn)備金率仍高、新增外匯占款仍少、銀行負(fù)債壓力仍大，未來(lái)以降準(zhǔn)置換存量MLF的空間依舊存在。但這次降準(zhǔn)不是純粹放水，邊際放松僅限于微調(diào)范疇，貨幣政策寬松仍面臨諸多制約。
這是一次特別的降準(zhǔn)，與普通的全面降準(zhǔn)或一般的定向降準(zhǔn)均有所不同。通過(guò)置換MLF的方式，央行限制了降準(zhǔn)釋放的增量資金規(guī)模。降準(zhǔn)實(shí)施后，央行停做逆回購(gòu)，逆回購(gòu)到期進(jìn)一步吸收降準(zhǔn)釋放資金。這次降準(zhǔn)在短期內(nèi)并不影響流動(dòng)性總量。
但不管是以定向，還是置換的名義，降準(zhǔn)的本質(zhì)一樣——釋放長(zhǎng)期限、低成本流動(dòng)性。放到眼下，即便降準(zhǔn)資金被全部吸收，也是從“長(zhǎng)錢”換“短錢”，用“便宜錢”換“高價(jià)錢”，是之前一段時(shí)期貨幣政策操作的逆過(guò)程。
如果說(shuō)，之前市場(chǎng)普遍感受貨幣政策是偏緊的，那改變先前的做法，是走向?qū)捤蛇是更緊？如果說(shuō)，之前央行棄而不用準(zhǔn)備金工具，是為避免釋放寬松信號(hào)，那降準(zhǔn)的回歸是釋放了寬松還是更緊的信號(hào)？
不少分析人士認(rèn)為，貨幣政策取向出現(xiàn)了微調(diào)，即便不是走向中性偏松，也是回歸實(shí)質(zhì)中性。
其實(shí)，年初以來(lái)，市場(chǎng)資金面持續(xù)超預(yù)期寬松，已引起對(duì)貨幣政策取向的猜測(cè)。
4月23日，中央政治局召開會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)工作，會(huì)議公告中有不少新提法、新變化，進(jìn)一步印證了宏觀政策的微妙變化。比如，在貨幣政策方面，刪除了“管住貨幣供給總閘門”的表述；重提擴(kuò)大內(nèi)需；再度要求“降低企業(yè)融資成本”。
從以往來(lái)看，當(dāng)闡述貨幣政策用到“閘門”的時(shí)候，往往對(duì)應(yīng)著貨幣政策偏緊時(shí)期。比如，2016年第四季度央行貨幣政策報(bào)告重提“調(diào)節(jié)好貨幣閘門”，正好對(duì)應(yīng)著上一輪貨幣政策實(shí)質(zhì)偏松階段的終結(jié)。如今，“閘門”被去掉了。
我國(guó)貨幣政策存在多目標(biāo)的問(wèn)題，去年的重心毫無(wú)疑問(wèn)是金融防風(fēng)險(xiǎn)、金融去杠桿。如今重提“擴(kuò)大內(nèi)需”，或標(biāo)志著貨幣政策正在回歸總需求管理。
有了第一次，未來(lái)降準(zhǔn)還會(huì)不會(huì)有第二次、更多次？
首先，目前我國(guó)法定準(zhǔn)備金率仍在14%以上，從歷史和全球來(lái)看，仍處于高位水平。
其次，歷史上，準(zhǔn)備金工具主要用來(lái)對(duì)沖外匯占款，但從2014年以來(lái)，外匯占款持續(xù)減少，目前新增外匯占款基本在零值附近，理應(yīng)通過(guò)調(diào)整準(zhǔn)備金“池子”的水位加以應(yīng)對(duì)。
最后，降低社會(huì)融資成本應(yīng)該從源頭抓起，而源頭就是央行供給的基礎(chǔ)貨幣，F(xiàn)行利率“雙軌制”形勢(shì)下，銀行留不住存款，表內(nèi)負(fù)債持續(xù)出表，擠壓了銀行息差，限制了銀行支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。實(shí)施降準(zhǔn)，給商業(yè)銀行提供低成本負(fù)債，可緩解銀行負(fù)債壓力，從而降低銀行對(duì)資產(chǎn)端收益率的要求。
鑒于目前準(zhǔn)備金率仍高、新增外匯占款仍少、銀行負(fù)債壓力仍大，未來(lái)以降準(zhǔn)置換存量MLF的空間依舊存在。
數(shù)據(jù)顯示，即便此次降準(zhǔn)置換了9000億元MLF，但MLF存量仍有4萬(wàn)億左右？陀^上，未來(lái)央行繼續(xù)降準(zhǔn)以置換MLF的空間仍存在。
但應(yīng)看到，這次降準(zhǔn)不是純粹放水，當(dāng)前貨幣政策寬松仍面臨諸多制約，政策調(diào)整僅限于微調(diào)范疇。
金融防風(fēng)險(xiǎn)仍位列“三大攻堅(jiān)戰(zhàn)”之首，結(jié)構(gòu)性去杠桿形勢(shì)下，貨幣政策不宜過(guò)松。
海外主要央行仍趨于收緊貨幣政策，在3月份加息后，美國(guó)聯(lián)邦基金目標(biāo)利率已達(dá)到1.75%，高于我國(guó)1年期定期存款利率水平。近期中美長(zhǎng)端利率的利差也在迅速收窄。
總的來(lái)看，復(fù)雜的外部形勢(shì)下，政策放松的動(dòng)力在積累，傾向在上升，貨幣當(dāng)局對(duì)降準(zhǔn)這類工具的容忍度加大，但去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)疊加中美利差收窄，使得貨幣政策仍面臨不少制約。
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