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任永力：人民幣升值“加速跑”
自從2005年7月以來，人民幣對美元已經(jīng)升值了約6%。這可能是中國在匯率政策以及貿易改革方面取得的最舉世矚目的成就，但卻是中國政府過去18個月中最微不足道的成就。更重要的是，中國政府在其他領域中做出的包括結構性改革在內的默默無聞的努力。
首先，投資者應該贊賞人民幣的有序浮動。筆者記得在2005年7月之前市場中彌漫著“山雨欲來風滿樓”的焦慮心理。當時，市場人士擔心，人民幣不再釘住美元將會觸發(fā)資本外流和流出，以及其他不可預見的變化。但現(xiàn)在任何擔心都沒有成為現(xiàn)實。其次，四大國有銀行中的三家銀行都已經(jīng)上市。上市不僅表明政府不再對銀行業(yè)進行投資，也是銀行借貸和管理理念發(fā)生根本性變革必須邁出的一步。第三，中國已經(jīng)開始致力于構建一個有活力的、流動性的貨幣和匯率市場。
針對人民幣政策而言，美元/人民幣匯率正在逐漸地浮動，而不是一蹴而就。以日本為例，同意簽署廣場協(xié)議是日本政府最大的政策錯誤。在筆者看來，正是1985年日元幣值的大幅重估，加上寬松的貨幣政策和低通脹的煽風點火，最終導致了資產(chǎn)和不動產(chǎn)的泡沫。
但是，美元/人民幣的爬行速度太慢。附圖顯示，人民幣/美元已經(jīng)悄悄地加快了升值步伐。以目前的速度，美元/人民幣將會在9月前刷新7．50。筆者相信美元/人民幣的下跌速度今年將會進一步加快。關于這一點，筆者有如下幾點想法：
第一，中國可以適應更多的升值幅度。盡管人民幣對美元持續(xù)升值，但是中國的出口依然我行我素。2006年，出口增長速度同比超過25%。過去兩年，總出口值翻了一番。因此，很難說人民幣升值對實際出口或者國內生產(chǎn)總值產(chǎn)生什么破壞性的影響。
有人會爭論，中國出口的賬面邊際利潤非常微薄，因此不允許人民幣進一步的升值。首先，如果存在貨幣對沖的成熟市場，至少會給出口商騰出一些調整的時間。其次，并不清楚中國是否繼續(xù)鼓勵低附加值的經(jīng)濟活動。日本、韓國等其他亞洲國家早已經(jīng)度過這一階段。他們得到的教訓是，匯率政策之于貿易，就像“雞生蛋，蛋生雞”的問題。如果出口商沒有受到競爭和市場的“訓練”，他們就不會主動地向高附加值的產(chǎn)業(yè)轉移。如果一些經(jīng)濟實體并沒有能力爬向高附加值的階梯，低估的貨幣將會成為他們臨時的避難所。
第二，貨幣的強勢也并非一無是處！氨阋恕钡娜嗣駧挪粌H讓中國產(chǎn)品廉價，而且讓中國公司也變得便宜。現(xiàn)在中國的公司都在折價賣給外國投資者。同時，廉價的貨幣也連累了國內投資者在海外的投資。更強勢的貨幣對資產(chǎn)所有者有利，即使可能會對實體經(jīng)濟產(chǎn)生一些負面作用。
第三，官方儲備增長過快。2006年，中國的官方外匯儲備又增長了2400億美元。持續(xù)的大額國際收支盈余將會繼續(xù)對貨幣當局帶來挑戰(zhàn)。為了保持人民幣與其他貨幣的利差，貨幣當局長期維持較低的利率水平。這種寬松的貨幣政策將會繼續(xù)扭曲資本的配置。
第四，人民幣實際有效匯率自從2003年以來都沒有發(fā)生變化。很多人都還在關注美元/人民幣的軌跡，其實重要的是人民幣實際有效匯率（REER）。根據(jù)國際清算銀行數(shù)據(jù)，2003年以來，人民幣實際有效匯率都沒有發(fā)生變化。美元/人民幣2005年以來6%的升值幅度被美元對其他亞洲貨幣和歐洲貨幣的貶值抵消了。
第五，如果允許人民幣對美元以略微更快的速度升值，中國付出的成本并不會更高。因為如果不這樣做，成本已在上升，如今美國的國會已被民主黨主導。中國放棄人民幣盯住美元轉而盯住一籃子貨幣的決定，以及隨后美元/人民幣的逐級下跌，緩解了與美國的政治緊張氣氛。同樣，更多的美國政治家可能用美元/人民幣來衡量中國改革的步伐。引導美元/人民幣以稍快的速度下滑，其收益遠大于成本。
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